米上院草案、暗号資産トークンの分類と規制方針を概説

上院草案、トークン分類・銀行アクセス・分散型金融ルールの枠組みを策定

米国上院銀行委員会は、デジタル資産市場明確化法のセクション別サマリーを公表した。この文書は、提案された法案がデジタル資産をどのように分類し、銀行がそれらをどのように活用できるかを定義し、分散型金融プロトコルおよびステーブルコイン発行者に対する規制上の境界線を引くものである。

法案の全文はまだ草案段階にある。しかし、サマリーに見られる構造的な決定は、この枠組みが発効した後の市場の動向に直接的な影響を与える。

トークンはデフォルトでコモディティ分類

最も重要な条項はタイトルIにある。本法案は「補助資産」という概念を導入している。これは、その価値が起業家的または経営的努力に連動するネットワークトークンであり、あらゆるネットワークトークンは補助資産であるという反証可能な推定を確立するものだ。つまり、証券ではなくコモディティとして扱われることを意味する。

SEC（米国証券取引委員会）または発行者はその推定に異議を唱えることができるが、立証責任はその側に移る。これにより、過去数年間支配的だったアプローチが逆転する。従来、SECのデフォルト立場は、ほとんどのトークンが別途証明されない限り証券として扱われるべきというものだった。

第103条は、「レギュレーション・クリプト」と呼ばれるSEC登録免除を追加する。この免除のもと、トークン発行者は4年間、暦年ごとに最大5,000万ドル、または発行済みトークン価値の10%（いずれか大きい方）を調達でき、上限は2億ドルとなる。初回および半年ごとの開示が必要とされる。このルートにより、米国の一般投資家は完全な証券登録なしに参加できる。

第104条は、12ヶ月間のインサイダー売却量を制限する。また、分散型自律組織（DAO）および分散型ガバナンスシステムが単一の協調行為者として扱われないことを明示している。これは従来の規制ガイダンスには欠けていた明確化である。

銀行は既存業務にデジタル資産を統合可能

タイトルIVは、機関投資家による普及を妨げてきた規制上の空白に対処する。国法銀行、金融持株会社、州立銀行、および特定の信用組合は、通常業務においてデジタル資産を利用するための明確な連邦授権を欠いていた。

第401条はこれを解消するため、銀行持株会社法、国法銀行法などの既存の銀行法規を改正し、銀行がすでに許可されているあらゆる業務をデジタル資産またはブロックチェーン技術を用いて行えることを確認する。これは決済、融資、カストディ、取引に適用される。

これは新たなライセンスではない。既存のライセンスがすでにこれらの業務を対象としているという明確化である。銀行はデジタル資産を決済インフラやカストディ商品に統合するために、別途規制上の承認を得る必要はなくなる。

第402条は、SEC（米国証券取引委員会）とCFTCに対し、有価証券、スワップ、先物、デジタルコモディティ口座にまたがるポートフォリオ証拠金ルールを共同で発行することを求める。マルチアセットトレーダーにとって、これはリスクが別々のサイロで計算されるのではなく、全ポートフォリオ全体でネッティングできることを意味する。

ステーブルコインは銀行預金のような利回りを支払えない

第404条は、対象デジタル資産サービスプロバイダーおよびその関連会社が、米国顧客に対してペイメントステーブルコイン残高に対する受動的な預金類似の利息または利回りを支払うことを禁止する。ステーキング収益や取引リベートなどのアクティビティベースの報酬は、SEC（米国証券取引委員会）、CFTC、財務省が共同で発行するルールのもとで引き続き許可される。

この条項は、ステーブルコイン発行者と銀行の間に明確な線を引く。現行法では、ドル残高に対して預金類似の利息を支払えるのは銀行のみである。本法案はその区別を維持する。

ステーブルコインがネイティブに利回りを支払う場合、銀行預金と直接競合することになる。銀行預金は銀行融資の主要な資金源である。無利回りルールにより、ステーブルコインは預金代替品ではなく決済インフラとして位置づけられる。

第304条は、米国財務省証券を準備金として使用し、大規模に運営されるオフショアステーブルコインに関する定期的な財務省報告を追加し、不正金融リスクに焦点を当てる。これにより、大規模なオフショア発行者を規制された国内の代替手段とは異なる扱いをするための法的根拠が生まれる。

分散型金融プロトコルは規制適用前に分散性テストを受ける

タイトルIIIは最も技術的に詳細な条項を定めている。第301条は、SEC（米国証券取引委員会）に対し、分散型金融取引プロトコルがいつ「非分散型」となるかを定義するよう指示し、いずれかの当事者がプロトコル運営を変更またはセンサーする制御、裁量、または能力を持つかどうかに焦点を当てる。

分散性テストに不合格のプロトコルは、既存の証券仲介業者要件および銀行秘密保持法上の義務の対象となる。テストに合格したプロトコルはその境界外にとどまる。コアインフラ（ノード、バリデーター、リレイヤー）およびセキュリティカウンシルは、単一の行為者が一方的または実質的な制御を持たない限り、支配的行為者分析から除外される。

第302条はウェブフロントエンドを別途扱う。「分散型台帳メッセージングシステム」、すなわち分散型金融プロトコルとのやり取りに使用されるウェブホスト型インターフェースは、プロトコル本体とは別個のものとして扱われる。財務省は、米国人が所有または運営するフロントエンドに対する制裁およびAMLガイダンスを発行するよう指示される。分散型金融への規制圧力は、基盤となるスマートコントラクトではなく、まずインターフェース層に集中することになる。

セルフホスト型ウォレットとソフトウェア開発に明示的な保護

第605条（Keep Your Coins Act）は、連邦機関がセルフホスト型ウォレットを使用してデジタル資産をセルフカストディする個人の能力を禁止または制限できないと規定する。第307条は、セルフホスト型ウォレットを扱う金融機関に対して財務省が発行できるガイダンスを制限する。具体的には、自機関の顧客ではないウォレット管理者の識別情報の収集を機関に要求することはできない。

既存の不正金融および制裁執行権限は維持される。これらの保護はセルフカストディの行為に適用され、セルフカストディを通じて行われる金融犯罪には適用されない。

タイトルVIはソフトウェア開発者を対象とする。第601条は、ソフトウェア開発のみに従事する開発者（トランザクションのコンパイル、計算作業の提供）は、それらの活動について連邦または州の証券法の対象とならないと規定する。第604条は、ブロックチェーン開発者を資金移動業者分類から免除する。犯罪収益を故意に移動させた場合の刑事責任は維持される。インフラ開発者に対する民事登録要件は撤廃される。

トークン化証券は証券としての地位を維持

第505条は頻繁に提起される問題に対処する。トークン化証券、すなわち分散型台帳上で表現された株式または債務証券は、それが表す原資産と同様に規制される。SEC（米国証券取引委員会）はそれらに対する完全な権限を維持する。

トークン化それ自体は資産の法的性格を変えない。証券をトークンでラップしても、コモディティに転換されるわけではない。

取引所顧客のための破産保護

タイトルVIIは、補助資産およびデジタルコモディティを破産法第7章における顧客財産として定義する。取引所またはカストディアンの破綻時、これらの資産は破綻した会社の財団の一部としてではなく、他のコモディティおよび証券と同様に扱われる。

第702条は、デジタルコモディティ取引に対する破産セーフハーバーを創設し、連邦法のもとでコモディティ契約として扱う。カウンターパーティは通常の破産手続き外でポジションを閉じ、担保資産にアクセスできる。これはデリバティブおよび証券に対してすでに存在する保護と同様である。

規制された取引所のユーザーにとって、これはFTX崩壊後の状況と比べて構造的な改善である。FTX崩壊では、顧客の損害補償が長期にわたって法廷で争われてきた。

スケジュール：規則は施行後少なくとも1年後に発効

第905条は、各規制当局が施行後1年以内に実施規則を採択することを求める。第906条は、施行後360日、またはFederal Registerに最終規則が公布されてから60日後のいずれか遅い日を一般的な発効日として定める。

規則制定義務を持つ機関には、SEC（米国証券取引委員会）、CFTC、財務省、FinCEN、OFAC、NIST、および連邦銀行規制当局が含まれる。実施の範囲は広く、最も技術的に詳細な条項のスケジュールは1年を超える可能性が高い。

2つの領域が依然として交渉中である。分散型金融に対する反操作の文言は以前の草案で縮小され、再び変更される可能性がある。第301条における「非分散型」の正確な定義はまだ確定しておらず、どのプロトコルが規制境界の内外に入るかを決定することになる。

主要な構造的ポイント

草案は、最終テキストに存続する可能性が高いいくつかの構造的立場を確立している：

トークンは、SEC（米国証券取引委員会）または発行者が別途証明しない限り、コモディティ分類がデフォルトとなる。銀行はデジタル資産を既存のライセンス業務に統合することが明示的に許可される。ペイメントステーブルコインは米国顧客に預金類似の利回りを支払うことができない。セルフホスト型ウォレットおよびオープンソースインフラ開発は連邦の保護を受ける。トークン化証券は、トークンのラッパーに関わらず証券分類を維持する。完全な実施は施行から最低1年後となる。

法案はまだ草案段階にある。具体的な定義および閾値は引き続き交渉の対象である。しかし、米国の暗号資産規制の広範なアーキテクチャ、すなわち資産がどのように分類され、誰がそれらを提供でき、どのインフラが保護されるかが、初めて正式な立法手段として可視化された。

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